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年初至今，生成式AI技术浪潮的快速崛起带来对AI算力需求的大幅提升，市场亦不断关注英伟达GPU的供需情况。我们预计北美四大云厂商（亚马逊、微软、谷歌、Meta）的资本开支在2024年进入上行周期，整体增速预计超过双位数。从结构来看，扣除传统服务器需求的正常投入后，AI服务器、GPU等相关需求的快速增长。在上述趋势下，我们建议投资人关注：1）云和互联网业务复苏的一线科技公司。2）资本开支上行周期带来的产业链机会。
▍报告缘起：市场持续聚焦科技公司capex对AI算力的需求。
随着美股大型科技公司二季报的逐步披露完成，市场逐步基于科技巨头的业绩展望对后续AI算力需求的预期进行调整。短期维度，考虑到当前偏紧的供给以及通用服务器需求的放缓，2023年更多IT预算转向GPU已经成为明确趋势。但展望2024年，在供给产能的释放后，随着云厂商云计算业务的逐步复苏，以及自身互联网、软件等业务需求的增长，市场需求将成为AI服务器市场的主要决定变量，其中云计算巨头资本开支增长规模、通用与AI服务器的采购结构等亦是市场最为关注的问题。而从科技巨头已经披露的二季报来看，虽然当季Capex不及预期，但对于下季度以及AI投入，均给出了相对积极的展望。因此AI算力需求结构、云厂商2024年CAPEX规模、通用服务器&AI服务器采购结构等料将成为分析AI算力需求的核心变量。
▍北美云巨头：全球AI算力设施主要提供商。
根据Trendforce的统计，2022年Top4的云与互联网公司贡献了全球大约65%的AI服务器采购量。在中长期维度，我们认为云巨头的采购比例将进一步提升，核心逻辑在于：
1）算法层面，市场的格局不断趋于清晰、集中，一线云与互联网公司仍是主要贡献方。
2）技术生态层面，云计算巨头能够提供一体化、高性价比的技术堆栈，以及完整的产业生态，将吸引大量AI公司选择云服务。
3）GPU硬件产品的快速更新迭代、算力集群部署难度使得云厂商更为占优。
4）商业化维度，中短期仍以2B为主，和既有的云计算生态联系紧密。因此虽然短期内初创公司的加入抬高了GPU需求，但从中长期来看，云巨头仍将是AI算力的主要需求方。
▍云巨头CAPEX：进入上行周期，预计2024年重回双位数增长。
通过历史数据的回溯，云厂商资本开支规模、云计算收入长期高度正相关，通常来看资本开支一般为2年大年+1年小年的组合，预计到2024年，主流云与互联网公司将进入新一轮资本开支周期。主要原因在于北美经济的高韧性以及经济软着陆的概率在持续增加，在线广告、短视频等业务的复苏提升将驱动相应基础设施的持续投入，其次对于云计算业务，经过过去一年的消化，主要云厂商的收入预计在年底开始企稳向上，而AI等业务的导入亦将增加对AI算力基础设施的需求。从结构上，我们预计云厂商将增加在运、数据中心基础设施等领域的投入。参考2022年数据，四大云与互联网公司在数据中心IT相关的投入大概占到资本开支的50%-70%，我们测算四大云厂商的总资本开支规模将实现双位数以上增长。
▍GPU需求估算：预计2024年全球AI服务器增长超40%，对应GPU在200-300万颗量级。
对于云和互联网公司而言，虽然生成式AI的浪潮大幅拉高了AI服务器的需求，但从实际业务角度，头部公司的大部分业务仍来自于广告、电商、应用软件、传统云服务等，仍需要传统服务器进行承载。我们测算，2024年传统服务器的需求将增长大约20%，基本与各大公司非AI业务的增速匹配。这也与AMD、Intel等产业链公司的业绩基本匹配。对AI服务器而言，我们预计占到四大云厂商大约60%的采购总额，对应增速超过40%，在我们的中性假定下，预计对应GPU需求大约在200-300万颗量级。。
▍风险因素：
AI核心技术发展不及预期风险；科技领域政策监管持续收紧风险；全球宏观经济复苏不及预期风险；宏观经济波动导致欧美企业IT支出不及预期风险；全球云计算市场发展不及预期风险；企业数据泄露、信息安全风险；行业竞争持续加剧风险等。
▍投资策略：
我们预计随着云厂商自身业务的业务复苏、AI产品的持续兑现，主要云厂商在2024年的Capex将进入到上行周期。同时随着AI产业链行业趋势、竞争格局的逐步明朗，我们预计云厂商在AI芯片上的采购规模以及市场份额将持续提升。以北美四大云厂商为基准，我们测算，2024年全球四大云厂商的capex的合计增速将超过20%，并带动全球GPU芯片的需求达到220万颗以上。我们建议投资人关注：1）云和互联网业务复苏的一线科技公司。2）资本开支上行周期带来的产业链机会。
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